钱大妈三闯IPO

2026年1月12日，钱大妈这家以“不卖隔夜肉”爆红的社区生鲜巨头，第三次叩响资本市场的大门。

图源/钱大妈招股书

与前两次递表时的规模叙事、增长神话不同，这一次，钱大妈招股书里写满了仓皇与窘迫：创始人清仓式离场、董事会“清盘式换人”、营收停滞亏损暴雷。

从东莞长安菜市场的猪肉摊，到巅峰时期近3700家门店、年GMV超148亿的社区生鲜“一哥”，钱大妈用13年时间讲完了一个草根逆袭的商业神话。

而从神话到崩塌，它只用了不到3年。

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上市前的清盘式换血，创始人跳船

在IPO的常规叙事里，创始人永远是公司最核心的信用背书，是资本市场最看重的“压舱石”。但钱大妈操作，彻底颠覆了这个常识，在第三次递表前的半年里，核心创始人彻底离场，董事会近乎全盘推倒重来。

这场切割的核心，是钱大妈灵魂人物、联合创始人冯冀生的彻底退出。2024年6月，钱大妈以1.1亿元的代价，回购冯冀生持有的3989.94万股股份，这笔钱到账后，冯冀生第一时间结清了其欠公司的7447.1万元债务，净落袋2672.9万元。

如果说这一步还能解释为“创始人套现还债”，那半年后的操作，彻底暴露了其跳船的本质，2024年12月20日，冯冀生以“家族内部安排”为由，将其持有的剩余全部股权，零对价转让给了姐姐冯卫华，同时辞去所有职务，彻底退出钱大妈股东名册，与自己一手创办的公司再无任何股权关联。

图源/钱大妈招股书

在IPO临门一脚的关键时刻，放弃近在眼前的巨额财富。

紧随其后的是董事会“清盘式换人”。2026年1月，也就是递表前夕，钱大妈8名非执行董事集体辞任，其中包括冯卫华的亲弟弟冯卫国，以及多位伴随公司成长的早期董事、投资方代表。正常的IPO筹备，往往会优化董事会结构，引入有资历的独董提升公司治理水平，而钱大妈却反其道而行之，一次性清空所有非执行董事。

如今的钱大妈，实控人从冯冀生变更为冯卫华，董事会除了几名执行董事外几乎全部换新，创始人彻底离场，相当于公司的核心决策层被全盘替换。市场的质疑从未停止，如果钱大妈真的如招股书所说“经营稳健、增长可期”，为什么创始人要放弃数十亿的财富，零对价转让股权彻底跑路？

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招股书里的“面子工程”

如果说管理层的动荡是钱大妈“面子问题”，那招股书里披露的经营数据，就是撕开了它的“里子”，彻底戳破了持续多年的规模神话。这份招股书，没有亮眼的增长，没有稳健的盈利。

招股书数据显示，2023年、2024年，钱大妈营业收入分别为117.44亿元、117.88亿元，同比增速仅为0.4%，几乎完全停滞。到了2025年前三季度，营收更是直接同比下滑4.2%，降至83.59亿元。

图源/钱大妈招股书

对于一个靠规模效应生存的生鲜供应链企业来说，营收停滞就意味着倒退，没有规模的增长，就没有采购端的议价权，没有供应链的效率提升，最终只会陷入“规模越停滞，毛利越低，经营越困难”的恶性循环。

2023年、2024年，钱大妈还能录得1.69亿元、2.88亿元的净利润，净利率不足2.5%，本就处于生鲜行业的极低水平。

而到了2025年前三季度，公司直接由盈转亏，录得净亏损2.88亿元，刚好把2024年全年的净利润亏得一干二净。尽管钱大妈在招股书中解释，亏损主要源于可转换可赎回优先股的公允价值变动，属于非经营性损益，剔除该影响后，经调整净利润仍有2.15亿元，但无法掩盖的是，其经调整净利润较去年同期已经下滑了27.6%。

盈利崩塌的核心，是钱大妈模式天生的低毛利陷阱。作为一家95%营收来自向加盟商供货的供应链公司，钱大妈产品销售毛利率，长期徘徊在7.8%-9.0%之间，不仅远低于叮咚买菜等前置仓玩家约30%的毛利率，甚至不及传统超市业态15%-25%的行业平均水平。为了维持“不卖隔夜肉”的日清模式，钱大妈需要搭建覆盖全国的16个综合仓、日均800辆冷链车的快速周转体系，仓储、分拣、冷链物流的成本居高不下。

而其核心品类猪肉、蔬菜的直采比例极低，没有上游生产端的布局，面对供应商几乎没有议价权，两头受挤的情况下，只能赚着薄如刀刃的差价。

截至2025年9月末，钱大妈资产负债率飙升至196.7%，已经处于资不抵债的状态；流动负债净额高达17.16亿元，而公司持有的现金及现金等价物仅为11.20亿元，短期偿债压力已经触及红线。

图源/钱大妈招股书

而支撑起钱大妈整个商业帝国的加盟体系，早已濒临解体。钱大妈本质，从来都不是一家生鲜零售公司，而是一家靠加盟扩张、供应链变现的加盟管理公司。公司大部分营收，都来自向加盟商销售商品。这种模式的核心逻辑，就是靠不断开新店来维持供应链的营收规模，一旦加盟商停止扩张、开始闭店，整个体系就会崩塌。

而现在，崩塌已经发生。招股书数据显示，2023年年初至2025年三季度末，钱大妈累计终止合作的加盟商高达1159家，而同期新增加盟商仅947家，流失数量远超新增数量。

加盟商集体出逃的背后，是钱大妈加盟模式不可调和的底层矛盾，总部的盈利，完全建立在加盟商的亏损之上。

据了解，对于加盟商来说，前期需要投入约50万元，涵盖加盟费、保证金、装修及设备费用，后期还要支付营业额分成、劳务输送费，叠加“日清模式”的强制打折规则，从每晚七点开始打折，每隔半小时再降一折，直到凌晨免费赠送，这套规则虽然帮钱大妈打响了“不卖隔夜肉”的心智，却把所有的损耗成本、降价损失，全部转嫁给了加盟商。

不少加盟商陷入了“卖得越多，亏得越多”的死循环，消费者养成了掐点等折扣的习惯，正常时段的销售被严重挤压，只能靠深夜折扣走量，卖得越多，亏损就越大。

早在2021年，央视财经就曾曝光，钱大妈上海有加盟商经营一年亏损30-40万元，最终只能闭店离场。而钱大妈总部，却完全不用承担任何经营风险，无论加盟商是赚是亏，只要门店还在运营，就能赚到供货的差价、加盟费和分成，这种“旱涝保收”的模式，本质上就是把加盟商当成了风险接盘侠。

与此同时，钱大妈全国化扩张，早已宣告彻底失败。其所有的增长和盈利，几乎全部依赖华南大本营。招股书数据显示，截至2025年9月，钱大妈大部分门店集中在华南地区，贡献主要营收，华南地区的毛利率高达12.5%，而非华南地区的毛利率仅为6.0%，不到华南的一半，几乎处于盈亏平衡甚至亏损的状态。

图源/钱大妈招股书

南北消费习惯的差异，是钱大妈无法跨越的鸿沟。“日清模式”的核心，是华南消费者“每日买菜、吃新鲜”的消费习惯，而北方消费者更习惯于囤货，对晚间折扣的敏感度远低于华南，再加上北方供应链成本高企、门店密度不足无法摊薄物流费用，钱大妈核心模式在北方市场完全水土不服。而作为基本盘的华南市场，也已经见顶。

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上市是唯一的出路

钱大妈之所以不顾一切三冲IPO，甚至不惜让创始人彻底离场、董事会全盘换血，是为了活下去。

招股书披露，钱大妈与启承资本、高榕资本、基石资本等投资方签署了协议，约定若公司未能在2027年1月前完成上市，投资方有权要求原股东赎回其持有的全部可转换可赎回优先股。其中，E轮融资适用15%的单年利率，早期轮次则按8%的年复利率计算。截至2025年9月末，这些优先股对应的账面负债为15.79亿元，但若按全部融资额及不同轮次利率计算，实际赎回总额可能更高。

图源/钱大妈招股书

这笔15.79亿元的赎回款，是钱大妈根本无力承担的巨款。截至2025年9月末，公司持有的现金及现金等价物仅为11.20亿元，而2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流入净额仅为2.75亿元。更关键的是，钱大妈已经整整4年没有拿到新的外部融资，最后一轮融资还要追溯到2022年1月，资本市场早已对社区生鲜赛道失去了信心。

一旦触发赎回条款，钱大妈资金链会断裂，陷入资不抵债的破产境地。这也是为什么，钱大妈必须在2026年拼尽全力完成上市。

但就算钱大妈侥幸闯关成功，也只能暂时续命，根本解决不了它的底层困局。因为钱大妈今天的所有危机，本质上都是其商业模式的必然结果，靠一笔IPO募资，根本无法改变其模式的底层矛盾，更无法逆转其崩塌的趋势。

钱大妈花了十几年时间，用“不卖隔夜肉”的口号，在消费者心中建立了“新鲜、便宜”的心智，而这个心智的核心支撑，就是每晚的强制打折规则。但这套规则，恰恰是加盟商亏损的核心来源，加盟商只能靠低价走量，越卖越亏，最终只能闭店离场。

而钱大妈总部，根本没有动力去解决这个矛盾。因为它的核心营收来自给加盟商供货，加盟商的门店开得越多，进货量越大，总部的营收就越高。

过去十几年，钱大妈一直靠“开新店填补闭店缺口”的模式维持增长，而现在，新店开不动了，闭店的数量越来越多，整个加盟体系的击鼓传花，已经玩不下去了。就算上市拿到了钱，也无法改变“总部赚差价、加盟商扛风险”的模式本质，更无法调和两者之间的利益冲突，加盟商的出逃，只会越来越严重。

第二个无法解决的矛盾，是生鲜赛道的红海竞争，钱大妈核心优势已经被全面围剿。如今的社区生鲜赛道，早已不是钱大妈刚崛起时的蓝海市场，而是陷入了全方位的内卷，前置仓玩家叮咚买菜、朴朴超市，靠“30分钟送达”的时效优势，精准抢占了年轻客群，而这部分客群，恰恰是钱大妈一直无法触达的。

新零售巨头盒马，正在大规模布局盒马奥莱折扣店，靠数千个SKU的丰富品类、比钱大妈更激进的晚间折扣，直接分流了钱大妈最核心的价格敏感型客群；美团优选、多多买菜等社区团购平台，更是靠极致的低价、成熟的团长体系，不断下沉到县域市场，把钱大妈生存空间挤压得越来越小。

在这场围剿中，钱大妈几乎毫无还手之力。它的核心优势，只有“不卖隔夜肉”的心智和线下门店的密度，而这些优势，正在被竞争对手快速复制甚至超越。

公司治理的硬伤，创始人的离场，让钱大妈失去了最后的灵魂。对于零售企业来说，创始人的战略判断、对行业的理解，是公司最核心的竞争力。

这场清盘式换血，已经彻底动摇了公司内部的军心。创始人跑路、老董事集体辞任，这种极端操作，必然会传递到公司的中层管理团队、一线运营人员，甚至加盟商群体中。

钱大妈三冲IPO，是整个中国社区生鲜赛道的一个缩影。过去十几年，社区生鲜一直被视为生鲜零售的终极赛道，无数玩家涌入，靠资本输血疯狂扩张，讲出了一个又一个“颠覆传统菜市场”的神话。钱大妈，就是这些神话里最耀眼的一个，它靠“不卖隔夜肉”的差异化定位，靠加盟模式的快速裂变，用短短十几年时间，从一个猪肉摊成长为全国性的生鲜巨头，一度被视为社区生鲜的“标准答案”。

如今的钱大妈，已经走到了十字路口。