营收狂飙却大幅亏损，MiniMax的AI牌怎么打？

2026年3月2日，MiniMax发布上市后首份2025年度业绩公告，这份财报成为其在AI赛道发展的重要答卷，既展现出高速增长的亮眼表现，也反映出行业发展阶段的问题。

图源/公司财报

数据显示，公司2025年全年收入同比大增158.9%至7903.8万美元，毛利更是实现437.2%的暴涨，商业化能力实现实质性突破，还成功跨过港交所18C规则相关收入门槛。但与之相伴的是，公司年内亏损同比扩大302.3%至18.72亿美元，营收与亏损的反差引发市场关注。

财报背后，是MiniMax C端与B端双轮驱动的业务架构成效凸显，全球化布局更是成为最大亮点，海外收入占比提升至73%，产品覆盖超200个国家和地区。

同时，公司成本结构持续优化，规模效应逐步显现，毛利率翻倍，运营效率显著提升。而亏损的大幅扩大实则受非经营性因素主导。

这份财报也清晰勾勒出MiniMax从大模型公司向AI平台型企业转型的战略路径，其在全模态技术研发上的突破构筑了核心壁垒，但转型路上仍面临技术迭代、合规成本、行业竞争等多重挑战。如何将技术优势转化为商业优势，撑起资本市场的高估值，成为MiniMax未来发展的关键命题。

1

C端和B端双轮驱动、

全球扩张成为亮点

2025年对于MiniMax的业务发展而言，是规模快速扩张与结构持续优化的一年。全年7903.8万美元的总收入，不仅同比实现158.9%的高速增长，更成功跨过港交所18C规则下“已商业化公司”2.5亿港元的收入门槛，标志着公司商业化能力的实质性突破。

支撑这一增长的，是AI原生产品与企业服务双轮驱动的业务架构，以及深度全球化的市场布局。

在业务结构上，两大核心板块均呈现强劲增长态势。AI原生产品作为C端核心业务，2025年收入达到5307.5万美元，同比增长143.4%，占总营收的67.2%，成为公司收入的基本盘。

图源/公司财报

这一增长主要得益于用户参与度提升、付费意愿增强以及海螺AI等核心产品的持续推广，其中海螺AI作为视频生成领域的代表性产品，已帮助全球创作者累计生成超过6亿个视频，成为推动收入增长的重要引擎。

面向企业客户的开放平台及其他AI企业服务则表现更为迅猛，收入从2024年的871.8万美元增至2596.3万美元，同比增幅高达197.8%，占总营收的比重也从28.6%提升至32.8%，展现出强劲的增长势头。

这一变化背后，是付费企业客户数量的显著增加，截至2025年底，公司已服务来自100多个国家及地区的21.4万企业客户及开发者，验证了其B端业务的市场认可度。

全球化布局成为本次财报的最大亮点之一。2025年，公司来自中国大陆以外地区的收入达到5766.3万美元，占总营收的73%，较2024年的69.8%进一步提升，形成了以海外市场为核心的收入结构。

图源/公司财报

截至2025年底，公司产品及服务已覆盖超过200个国家和地区，累计服务逾2.36亿名个人用户，这种广泛的全球覆盖，不仅体现了产品和技术的跨文化适应性，更为公司打开了广阔的增长空间。

图源/公司财报

从收入确认方式来看，公司业务也呈现出可持续增长特征，其中于一段时间内转让的服务收入达到3186.1万美元，较2024年的482.8万美元大幅增长，反映出长期合作客户的持续增加。

2

毛利翻倍、费用优化，

规模效应逐步显现

如果说营收增长展现了MiniMax的业务扩张能力，那么成本与效率的改善则体现了公司的核心运营实力。2025年，公司在收入快速增长的同时，实现了成本结构的持续优化和运营效率的显著提升。

毛利率的大幅提升是效率改善的核心体现。2025年，公司毛利从2024年的373.8万美元跃升至2007.9万美元，同比增长437.2%，毛利率也从12.2%提升至25.4%，实现翻倍式增长。

图源/公司财报

财报明确指出，毛利率的提升主要源于模型及系统效率的提升，以及基础设施配置的优化，这一结论在后续数据中得到了印证。2026年2月发布的M2.5模型让复杂 Agent 的运行在经济成本上大幅降低。

各项费用的结构性变化进一步凸显了运营效率的提升。销售及分销开支是变化最为显著的项目，2025年该项开支从2024年的8699.5万美元降至5189.6万美元，同比大幅减少40.3%。这一变化背后，是公司自然增长、口碑传播的差异化增长路径，降低了消费级AI产品对买量获客的依赖。

图源/公司财报

研发开支方面，2025年公司研发投入2.53亿美元，同比增长33.8%，虽然绝对值持续增加，但增速远低于158.9%的收入增速，意味着单位收入分摊的研发成本正在下降，研发投入的效率持续提升。

值得注意的是，公司仅用428名员工就实现了四大模态模型的全球领先，人均创收达到18.5万美元，展现出极高的组织运营效率。行政开支同比增长155.9%至3681.3万美元，主要源于员工成本上升、股份支付费用增长及上市相关开支，属于公司发展阶段的合理投入。

3

账面亏损之下，

高估值需业绩支撑

财报中最引人关注的矛盾点，在于高速增长的营收与扩大的亏损之间的反差。2025年，公司年内亏损达到18.72亿美元，同比扩大302.3%，但深入分析后可以发现，这一亏损数据存在显著的非经营性因素影响，实际经营层面的亏损控制已初见成效。

从亏损构成来看，账面亏损的大幅扩大主要源于金融负债公允价值变动这一非现金项目。财报显示，2025年公司金融负债公允价值亏损高达15.9亿美元，占总亏损的85%，这一亏损源于公司估值持续增加导致的优先股重新计量，属于会计准则下的账面损失，并不影响公司实际经营现金流。

图源/公司财报

剔除股份支付费用、金融负债公允价值亏损及上市开支等非经营性项目后，公司经调整净亏损仅为2.51亿美元，同比仅小幅扩大2.7%，亏损率较上年同期已大幅收窄，展现出经营状况持续改善的积极信号。

与亏损形成鲜明对比的是公司在资本市场的火爆表现。作为2026年1月才在港股上市的企业，MiniMax股价最高时涨幅超400%，市值一度突破3200亿港元，截至3月3日收盘价达821港元每股。

如此高的估值，核心源于两大因素：一是港股市场纯AI原生标的的稀缺性，在全球AI产业高景气周期下，标的供给稀缺与资金需求旺盛形成供需错配；二是资本市场对中国AI企业全球化突围的乐观预期，对标OpenAI、Anthropic等国际巨头的估值水平，市场给予了MiniMax较高的成长溢价。

但高估值背后也潜藏着风险与挑战，公司必须在高基数下持续维持翻倍式增长，并不断优化成本结构。一旦技术迭代放缓、商业化增速不及预期或行业竞争格局生变，估值可能面临剧烈回调压力。

2026年2月下旬，港股大模型板块的剧烈震荡已为市场敲响警钟，智谱因服务承载能力不足引发用户质疑，导致股价单日大跌，MiniMax也受到波及，暴露了高估值AI企业对业绩波动的敏感性。

4

未来全模态、平台化，

机遇与风险并存

面对复杂的市场环境和激烈的行业竞争，MiniMax在财报中明确了从大模型公司向AI时代平台型公司迈进的战略转型，这一转型将围绕全模态技术研发、平台化生态构建和全球化市场深耕三大核心展开。

技术研发方面，公司坚持全模态自研路线，已在语言、视频、语音、音乐四大模态均构建起具备全球竞争力的模型。

语言模型领域，2025年10月至12月及2026年2月，公司密集发布M2、M2.1、M2-her和M2.5四款模型。其中，M2于2025年10月27日发布，M2.1和M2-her于2025年12月发布，M2.5于2026年2月12日发布。

编程方面，M2.5在SWE-BenchVerified测试中刷新行业纪录，同时比上一代M2.1效率提升37%。更关键的是，M2.5让复杂Agent的运行在经济成本上变得可无限扩展，以每秒100Token的输出速度连续工作一小时只需1美金，这意味着1万美金可以让4个Agent连续工作一年。

多模态领域，视频模型Hailuo 2.3实现人物动作、画面质量和风格化的显著提升，Fast模型使批量创作成本降低50%；语音模型Speech 2.6支持40多种语言和全球顶尖水平的超低延时；音乐模型Music 2.5可生成最长5分钟的作品，稳定驾驭多种唱法与情感风格。四大模态的全面突破构成了公司的核心技术壁垒。

平台化转型是公司未来发展的核心战略。创始人闫俊杰提出，AI时代平台公司的价值取决于智能密度×Token吞吐，不同于互联网时代的流量逻辑，AI平台的核心是通过提升单位时间内的智能输出质量和规模，构建可持续的竞争优势。

基于这一逻辑，公司明确了三大聚焦方向：Agent生产力场景、多模态创作、全球化市场，公司内部已实现近90%员工覆盖Agent实习生，形成与Agent协同工作的运营模式，既提升了组织效率，也为模型迭代提供了真实场景反馈。2026年1月推出的MiniMax Agent AI-native Workspace，标志着公司开始将内部沉淀的能力产品化，平台化转型进入实质阶段。

但战略落地过程中仍面临多重风险挑战。技术层面，AI行业迭代速度快，若下一代模型无法实现突破性进展，高估值将失去核心支撑；法律层面，2025年9月迪士尼等好莱坞公司起诉海螺AI侵犯知识产权，随着欧美版权监管趋严，合规成本可能持续上升。

外部环境层面，73%的海外收入占比使公司对跨境技术管制、数据合规等政策变化更为敏感；竞争与资金层面，公司资产负债率已从2024年末的187.8%升至343.3%，同时面临海外OpenAI、谷歌及国内字节、百度等巨头的双重竞争，算力和人才成本居高不下。

公司预判2026年AI行业将迎来三大趋势：编程领域从工具走向L4-L5级别同事级协作，办公领域复刻编程领域的进步速度，多模态创作走向直出可交付的中长内容。

这三大趋势叠加将带来Token需求的爆发式增长，而公司即将推出的M3和Hailuo3系列全模态融合模型，正是为承接这一增长所做的准备。

对于MiniMax而言，2025年的财报是一份亮点突出、挑战明确的答卷，如何将技术优势持续转化为商业优势，将高增长转化为可持续盈利，将平台化战略落地为实际的生态壁垒，将是决定公司能否撑起高估值、实现长期发展的关键。

MiniMax的2025年财报展现了一家成长型AI企业的典型特征：技术驱动下的高速增长、规模效应释放中的效率提升、战略转型中的结构优化，以及行业发展阶段固有的亏损与风险。

作为中国AI行业全球化突围的非典型样本，MiniMax的探索背后是AI企业从技术研发到商业变现的复杂路径。未来，只有持续突破技术瓶颈、优化盈利结构、化解合规风险，才能真正实现从高性价比模型提供者到不可替代的智能基础设施的跨越。